研报 非标资产「标准化」路径探讨

摘要

非标资产全称为非标准债权资产,是相对于标准化金融资产来讲的,并非严格的金融术语,最先由银监会在监管文件中提出。本文分析了非标资产的界定、现状与分类。

以目前的政策环境来看,在证券化额度受限,基础资产要求较严,客户资质要求较高的条件下,预计我国非标产品仍将以「非标」的方式存在。但非标的模式应建立健全的标准化框架,形成非标转标的规范路径。

近几年,非标规模迅速增长,随着监管层相继发布「8号文」「127号文」等针对投资非标产品的政策法规,我国非标产品市场得以逐步规范。在这样的市场背景下,建立非标产品信用评级机制是当前形势下的必然选择,投资者也希望通过信用评级缓解信息不对称。监管套利时代终将终结,通过建立非标资产行业标准,非标产品最终走向阳光化、「标准化」,更好得为实体经济服务。

一、非标资产的界定、现状与分类

1.非标资产的界定和范围

非标资产全称为非标准债权资产,是相对于标准化金融资产来讲的,并非严格的金融术语,最先由银监会在监管文件中提出。2013年3月27日银监会在下发的《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》(银监发[2013]8号,以下简称「8号文」)中,首次对「非标准化债权资产」明确定义:指未在银行间市场证券交易所市场交易的债权性资产,包括但不限于信贷资产、信託贷款、委託债权、承兑汇票、信用证、应收帐款、各类受(收)益权、带回购条款的股权型融资等」。

非标资产与标准化资产相比,呈现出透明度低、形式灵活、流动性差、收益相对较高等特点,规模体量巨大。

为控制非标资产风险,银监会8号文要求,理财产品投资非标资产的比例不超过总资产的4%、不超理财产品余额的35%。对多数银行的理财而言,非标理财余额不超过理财总规模35%,基本都可以达到。最大约束是非标理财余额不超过表内总资产规模的4%这一指标。当前,从统计来看,绝大部分银行非标额度吃紧,尤其是「三三四」检查后,非标口径认定越来越严,非标占比超标压力凸显。

「非标」并不等同于非法或违规。「非标资产」的出现,或者说商业银行开展「非标」业务,有其客观规律和市场需求。在以间接融资为主的市场体系中,」非标」业务客观上丰富了银行金融服务的方式和内容,是银行支持实体经济的探索和创新,只是因为其中存在一定的风险隐患,因此需要加以规范完善。8

号文并没禁止非标投资,而是对其投资规模做了一定限制;目前人民银行牵头起草的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》中,对于「非标」投资也採用的是限制规模的思路。因此,对于非标的看法应当是疏堵结合,现在尤其应考虑「疏」的问题,引导非标业务通过监管认可的方式开展,实现规范化运作。

判定哪些资产是非标,哪些不属于非标,应该是动态来看的:核心应该从资产形态和交易场所两个维度进行拆解。资产形态方面,银监会特指债权。交易场所方面,需靠考量资产形成的一级市场,是否有标准的二级市场。在交易的语境中才有」标」与」非标」的概念。换句话说,「标」和「非标」并不是某一类金融资产自身的一种属性,只有当其成为交易标的时才有所谓的「标」与」非标」的问题。比如,对于资产证券化业务,通过银行间或交易所市场公开规范交易的自然就是「标」,机构私下开展的私募证券化业务则属于「非标」。

2.非标资产市场现状

业务实践和监管操作中,非标资产的界定口径还存在一定弹性和变化中,主要体现在:

一是对于非标资产的资产形态理解不统一。2017年3月,市场流出的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(征求意见稿)中,也对「非标准化债权类资产」进行了定义,是「指未在银行间市场或证券交易所市场交易的债权性资产,包括信託贷款、委託债权、承兑汇票、信用证、应收帐款、以债权融资为目的的各类收益权、待回购条件的股权性融资等」。与前述「8号文」定义相比较,此处非标资产并未将信贷资产纳入,其余的债权性资产类型范围基本一致。由上述比较,可以明确区分出非标资产的口径差异,宽口径非标资产简单来讲就是8号文规范中的非标资产加信贷资产。鑑于银行信贷资产的庞大体量,这一划分口径的变化对非标市场的理解和认识影响较大。

二是关于非标资产的交易场所的理解和认识并不统一。如对银行业信贷资产登记流转中心有限公司(以下简称「银登中心」)登记流转的信贷资产是否可以视为非非标资产或标准化债权资产;对

「标品信託」业务进行界定时,是否可以视为「证券交易所、银行间市场、中国信託登记有限责任公司标准化信託产品发行交易系统和其他由中央金融监管部门批准设立和监管的公开交易场所」为符合标准的交易场所,都有待商榷。

目前市场上缺乏统一的统计口径,综合各方面数据看,2016年末信贷资产余额107.82万亿,委託贷款13.2万亿,信託贷款6.31万亿,未贴现银行承兑汇票3.9万(人行数据),应收帐款规模12.6万亿(国家统计局规模以上工业企业统计)。而各类资产受(收)益权、带回购条款的股权型融资市场创新活跃,参与机构主体众多,很难确切统计。仅以信託、券商资管、基金及子公司资管、银行理财、保险资管等各类资管业务统计,2016年末规模110万亿以上,剔除其中重复计算部分在80万亿左右,其中大量投向非标资产,同时其资管产品的收(受)益权转让份额也成为非标资产的重要来源。此外,网际网路金融、P2P发展也大量涉及非标,非标资产规模粗略判断可以超百万亿计,流转市场的想像空间巨大。

3.非标资产分类发展

为了解决非标资产流转的难题,近年来各方机构都在积极探索,并已搭建起了多种类型的非标资产流转交易平台,虽然功能和进展程度不一,但也在一定程度上改善了非标市场运行效率。从完善的金融市场来看,核心功能是实现金融产品或资产的发行与交易,其至少应包括登记、託管、清算基础配套工具和平台,配套的信息披露、风险管理等运作机制,以及与之相匹配的信息系统支撑。非标资产类型丰富,市场参与主体众多,涉及不同金融监管部门。流转平台可以分为以下几大类:

由于非标形式多种多样,有很多种分类,这里主要按照两个角度来分类,即根据通道分类和基础资产分类。

A、按通道分类

银证合作:银行投资于证券公司成立的资产管理计划(单一资金对应定向资产管理计划,多笔资金对应集合资产管理计划),资产管理计划资金投向底层资产(即融资人债权)。

银信合作:银行投资于信託公司成立的信託计划,信託计划投向融资人债权。

银基合作:银行投资于基金子公司成立的资产管理计划,资产管理计划资金投向融资人债权。

金融资产交易所合作:银行与金融资产交易所合作,将债权打包成金融资产交易所的产品(如委託债权投资、债权融资计划等)后,银行再投资该产品,最后通过金融资产交易所将钱给到客户。

复合类型:上面的模式可以进行复合,例如银证信合作,银行投向证券公司资产管理计划,证券公司资产管理计划再投向信託计划,这个可以规避监管对银信的限制。

其他模式:如契约型基金、保险资管等,这个目前实际运用较少。

B、按基础资产分类(即底层资产)

贷款模式:又分信託贷款模式和委託贷款模式,分别对应信託计划和券商/基金资产管理计划委託银行进行发放。

各类受(收)益权,即债权转让模式:可以带回购或者不带回购,如票据、应收帐款转让、租赁权转让、保理资产转让等,转让的一般为债权的(受)收益权而非债权本身,为了方便,因为资产收益权的转让并不需要进行转让公示也无相关的登记制度。

带回购条款的股权性融资即「明股实债」模式:信託计划增资形式投资融资人的股权,再由第三方到期回购股权。

产业基金模式:一般以有限合伙类产业基金为主。银行通过通道投资有限合伙类产业基金的优先份额,融资人投资劣后级,再找一家管理人作为普通合伙人,产业基金再投向融资人需要融资的项目。融资人作为劣后级为优先级提供安全垫,到期一般由第三方回购优先级的份额。

二、它山之石,可以攻玉-中美对比借鑑

近年来,我国银行业非标资产快速发展和风险膨胀的现象受到了各方关注。其庞大的规模、复杂的交易链、对监管的规避以及不透明的内部运作,引发监管层关注并下发系列文件进行监管,但收效甚微。纵观国外,美国银行业在20世纪80年代经历了与我国类似的情况,但其凭借金融创新走出了困境,并领先全球金融业。因此,可以比较借鑑美国的先进经验,为我国银行业提供参考。

在中国,非标资产规模可以百万亿计,而在美国,债券市场规模最大的品种是其资产证券化产品,其基础资产池呈多样化发展,包括汽车贷款,信用卡贷款,助学贷款等多种形式。如果按照国内对于非标的定义为未在银行间市场或证券交易所市场交易的债权性资产,由于美国ABS大多数在其OTC市场流通,因此按照我们的分类,美国的ABS产品为其在债券市场上的非标资产,其产生的原因和我们国内非标资产的膨胀有着类似的背景,我们将在本章对中美非标产品的方方面面做一下详细对比。

产生的原因比较

在利率市场化进程中,规避监管、寻求新的利润增长点及解决资产期限错配是中美银行业的共同动因。

1、规避监管要求。例如美国银行业要突破1989年《金融机构改革—复兴—促进法》对资本比率的限制,我国银行要突破贷款规模、存款准备金率、存贷比、存贷款利率等监管指标限制。

2、寻求新的利润增长点。从资产端来说,银行同业间贷款业务进一步加剧,而非银行金融业间通过债券市场也对银行贷款业务产生了压力;从负债端来说,日新月异的投资手段分流了银行存款,提高了资金成本,银行传统的存贷利差盈利模式日益受迫。

3、解决资产期限错配问题。「长贷短存」是中美银行业面临的共同困境。以代表性的美国储贷协会为例,其负债端为中短期的居民储蓄,资产端为长达30年的住房贷款为此储贷协会将长期房贷打包证券化出售,这样在期限上使得双方的资产负债表都得到了改善。我国银行的期限错配现象也十分严重,资金负债端主要来自中短期居民储蓄,负债端主要是中长期贷款。亟需新的方式盘活此类信贷资产。

中美处理方式比较

美国:以资产证券化方式进行。20世纪60-70年代随着婴儿潮步入购房高峰,美国金融机构发放住房贷款所需的资金逐步紧张。金融机构仅依靠吸收存款、转让信贷等传统融资方式已无法满足日益增长的贷款需求。为此,银行採取了出售贷款、证券化等方式满足需求,盘活了长期贷款资产,解决了贷款资金来源的困难。

中国:以「非标」方式和监管当局博弈。参与主体越来越多,包括信託公司、券商、保险公司、基金公司、财务公司、农村金融机构等;业务模式也由单一的银信合作演变为繁多的同业业务、买入返售银行承兑汇票、同业偿付、票据双买断等多元模式;投资标的由信託计划等演变为资产管理等众多形式。

由此来看,美国走的是「正规军」——资产证券化的道路;中国走的是「非正规军」——「非标」的途径。两国方式的不同选择,在于其监管政策、基础资产、中介方以及标的等影响因素的不同。

监管政策比较

中美监管态度差别较大。美国注重法律和市场环境建设,并推动证券化发展。

我国非标资产近几年才蓬勃发展的新生事物,监管当局对此经验不足,加之市场环境尚待培育,因此政策早期以「堵」为主,在多次猫鼠游戏之后,正逐步向「疏」转变。并渐渐完善各类监管政策。

基础资产比较

美国的信贷存量规模以消费信贷尤其是房贷为主,这种类型的贷款社会存量大,供给稳定,同质化、标准化程度高,易于打包证券化出售,方便以证券化方式出表。

与美国不同,我国银行的主要信贷资产是工商业贷款,其标准化程度较之住房贷款低,证券化程度复杂。在市场发育未完全时,以非标方式进行融资更加简单便利。

中介方比较

美国银行在各类资产证券化方面,其投行发挥了业务创新的重要作用。投行集发行、谘询、承销、做市、投资等多种角色于一身,持续创新和产品设计优化了资产证券化产品的交易结构,使其在定价、风险等方面更能为投资者所接受,大大地增加了可证券化资产的广度,满足了不同投资者的配置需求。

我国的「非标」模式,中介方的业务创新主要集中在规避监管上。利用多头监管实现政策套利,引入过桥银行间接设立定向资管计划,过桥机构越多,操作越复杂,监管的难度就越大。券商成为银行和信託公司间的通道,不承担风险,赚取平台管理费。

从中美的各方情况比较来看,当前我国与美国20世纪80年代有着类似情况,但二者由于环境不同,发展不尽相同。 美国由于政策支持、中介方创新能力强、基础资产易于标准化、标的多样等有利因素,走了一条资产证券化的道路,并引领了全球金融创新潮流。

相比之下,我国信贷资产大规模证券化的方式条件仍不成熟。首先,在政策环境上对非标资产的ABS存在约束,其次,在几大交易场所上的ABS的流程和额度上都有所限制,造成了虽然ABS前景旷阔,但短时间内无法大面积铺开。

未来,预计我国的可行方式仍将以「非标」的方式存在。但非标的模式应建立健全的标准化框架,形成非标转标的规范路径。

三、非标资产的标准化路径

非标是金融创新的产物,其结构灵活,可满足企业对于创新融资渠道的需要。近几年,非标规模迅速增长,在这样的市场背景下,对于非标资产的信用评级等标准的制定,能有效缓解其在交易过程中的信息不对称,促使其成为标准化金融产品以缓释金融风险,有利于投资者适当性管理,提高金融资产的流动性。

(一)对各类非标产品进行评级

对于非标产品的评级定价,可引入专业的外部评级机构,首先要对交易对手即融资方和产品进行评级,在此基础上确定交易对手和基础资产的合理风险补偿,并考虑增信措施对风险的抵减,最终确定合理的定价。区别于债券评级的是,非标评级以定量分析为主,定性分析为辅,且关注交易对手在短期内是否存在债务到期无法偿付的风险,以及交易对手破产等极端情况,这样能对企业非标产品信用作出全面的评价。按照目前参与非标资产交易的机构,主要有以下三种非标资产的流转模式:

一是以信託计划、券商资管计划、基金子的资管计划、保险资管计划为通道的信託贷款、委託贷款模式和明股实债等。对于一行三会监管的「正规军」通道的兴起,最初源于银行理财大规范投资非标资产或者借助信託、券商等通道规避监管。银监会已相继出台「8号文」

「127号文」等规范投资非标政策法规,我国非标产品市场得以逐步规范。监管层在重视监管的同时也应考虑对非标产品的信用评级,增加监管的有效性和审慎性,对于完善信息披露制度的建设与建立风险定价的依据均具有较高的参考价值。

二是对地方金融办、行业协会监管和服务的类金融机构与非金融机构,如地方金交所、小贷公司、保理公司、融资租赁公司等发行的债权融资计划、委託债权投资等。由于非标资产存在流动性差、估值难、信息不透明等问题,许多中小企业面临融资难、融资贵的问题,通过评级可降低信息不对称,增强非标产品的可交易性。2016年以来,很多机构也开始了私募化的资产证券化,以此试图自行创造标准化产品渠道。

三是各互金机构发行的类ABS产品。目前,许多互金机构如腾讯理财通、京东金融、陆金所等大型网际网路金融平台已经试水非标资产标准化,亦有网贷行业、P2P等监管灰色地带的互金平台类资产证券化。对于民间网贷平台上流转的非标产品,重点在于产品增信的标准化,通过这一过程,投资者将产品的信用风险转移到公开市场一致认可的外部增信主体,由外部增信主体以自身的信用强化产品的信用。

非标产品的主要风险是违约风险,主要体现在交易对手和基础资产两个层面。交易对手评级分别对公司治理、财务状况、信用评级、信用状况、融资渠道、重大事项、融资渠道、还款来源、增信措施等维度制定标准,构建定量模型,并通过现场走访、访谈等方式进行定性评价。对于基础资产的评级,考虑项目的营收和融资方偿付能力两方面,制定评级定价体系。通过评级结果,选择影响显着的风险因子,从逻辑与回归分析的角度,寻找风险因子合理的收益补偿,同时考虑增信措施对风险的抵减,最终得出非标产品合理的风险补偿,即客户的预期收益率。

(二)非标金融资产行业标准的实施与应用推广

1.从单一产品到行业解决方案

为了适应中国非标市场复杂的业务需求,非标金融资产行业标准应不断扩展对业务流程的支持,与互金协会、小贷协会、保理商协会等组织加强合作,接入各行业信贷资产、不良资产、各类受(收)益权、应收帐款等数据,从各类创新金融产品提取出标准的行业解决方案,以更好得反哺和指导创新业务的开展。

2.以深圳为试点建立金融标准创新研究院

深圳背靠华南经济腹地,毗邻香港国际金融中心,在充分吸收国际先进金融发展经验、为我国金融业发展提供先进的智力支持上具备天然区位优势。并且,深圳金融业在很多领域都是全国的「领跑者」,金融主体多样、门类齐全,我们建议以深圳为基点建立金融标准创新研究院,并以此为载体,整合各地金融机构、高校和科研院所资源,加快建设与国际接轨的金融标准化人才培训基地。

3.将标准推广至全国

待标准成熟后,加大标准在全国非标市场的推广力度,制订标准的建设和推广安排和计划,建立健全全国非标市场的标准规范,争取在一定时间内作为全国行业标准发布。另外,尽可能在市政府、一行三会主办的各类会议上推广宣传非标金融资产标准化,并在各种国际行业会议上进行标准的宣传。

我国在建立多层次资本市场的过程中,对非标产品的外部评级显得愈发重要,投资者也希望通过信用评级缓解信息不对称。监管套利时代终将终结,通过建立非标资产行业标准,非标产品最终走向阳光化、「标准化」。

投研团队简介

王朝阳:武汉大学经济学博士、金融学博士后,曾在招商银行总行战略发展部、投资管理部从事宏观战略分析及投资管理工作,现任招银前海金融总经理助理、首席研究员。董元:大连理工大学硕士,中国地质大学/华中科技大学双学士,7年以上证券从业经历。曾任券商研究所研究员,券商资产管理部投资主办人,现任招银前海金融策略分析师。陈晓辉:哈尔滨工业大学本科及硕士,具有金融与IT复合背景,曾在知名证券公司担任策略研究员,现任招银前海金融策略分析师。詹莹雨:伊利诺伊理工大学硕士,西南财经大学本科,曾在四大会计师事务所从事审计工作,现任招银前海金融行业研究员。

研究员承诺

招银前海金融投研团队以勤勉尽责的职业态度,独立、客观地出具本报告,本报告的观点、逻辑和论据均为研究员的个人研究成果,引用的相关信息和文字均已註明出处。本报告依据公开的信息来源,力求清晰、准确地反映研究员的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

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